Beleggen buiten de Euro, de Noorse Kroon

Publicatiedatum 9 december 2011

Nu er zoveel onrust is ten aanzien van het (voort)bestaan van de €, wordt er door beleggers om alternatieven gevraagd. In dit verband wordt dan vaak de Zwitserse frank genoemd. Maar Zwitserland heeft onlangs ter bescherming van zijn industrie aan de stijging van haar munteenheid een halt toegeroepen door ten opzichte van de € een maximumkoers in te stellen.
De Zwitserse centrale bank kan dit doen door steeds wanneer de koers van de Zwitserse frank tot dichtbij dit maximum oploopt, franken te verkopen, desnoods door ze eerst bij te drukken. Wat de Zwitsers gaan doen als de € zou ophouden te bestaan is onduidelijk, maar waarschijnlijk is wel dat zij franken zullen blijven verkopen.

Noorwegen

Er is echter wel een ander Europees land, dat ook zeer welvarend is en een eigen munt heeft. En dat is Noorwegen. Noorwegen exporteert weinig diensten en industriële of agrarische goederen. De Noorse welvaart is vooral afhankelijk van de export van olie en de prijs daarvan wordt niet beïnvloed door de koers van de Noorse kroon. Ook de Noren zijn voorstander van een stabiele valutakoers, die dicht bij de koers van de € blijft. Maar zij hebben niet een plafond gesteld aan de waarde van de eigen munt.

Inflatiedoelstelling

In tegendeel, de Noorse Centrale Bank heeft, net zoals de ECB, de stabiliteit van het eigen financiële systeem alsmede prijsstabiliteit als belangrijkste doelstellingen. Waar de ECB een doelstelling voor de €-inflatie van 2% hanteert, heeft de Noorse Centrale Bank voor de Noorse kroon een inflatiedoelstelling (zelf gekozen) van 2,5% staan.

Bij de beoordeling of de Noorse kroon al dan niet te duur is wordt met name gekeken naar het effect van een fluctuatie van de Noorse kroon op de inflatie als gevolg van zogenoemde importinflatie. Als de kroon in waarde daalt, stijgen de prijzen van ingevoerde goederen en neemt daarmee de inflatie toe. De Noorse Centrale Bank heeft om die reden het liefste een sterke munt. Men kan er daarom van uit gaan dat de Noorse kroon zich onafhankelijk zal bewegen van wat er met andere valuta gebeurt, zolang de eigen inflatiedoelstellingen maar niet in gevaar komen.

Noorse kroon versus $

De waarde van de Noorse kroon is momenteel ongeveer 7,694 kroon per € (ofwel 1 kroon is € 0,13). Wij hebben geen correlatie kunnen vaststellen met de waarde van de Amerikaanse Dollar. Ongetwijfeld speelt hier vooral de waardering van de olieprijs in dollars een sterke rol. Hoe vaak gebeurt het niet dat de olieprijs fluctueert omdat de dollar juist zwak of sterk in de markt ligt? En als een sterke dollar de olieprijs negatief beïnvloedt dan stijgt tegelijkertijd de waarde van de Dollar/kroon verhouding.

Noorse kroon versus €

Wij kijken daarom liever naar de waarde NOK/Euro. Wij tonen die in figuur 1.

Opvallend in deze figuur is de piek (bij A) in de bovenste curve die in 2008 is ontstaan. Ten tijde van de kredietcrisis (de bancaire kredietcrisis wel te verstaan) in het vierde kwartaal van 2008 zeeg ook in Scandinavië de industriële productie ineen. De economie kromp in die fase, ook in Noorwegen, flink. Het gevolg was een flinke verzwakking van de kroon ten opzichte van de €, hetgeen zich in de grafiek vertaalt in een stijging van de bovenste zwarte lijn. Ondanks een daardoor per saldo duurdere import verlaagde de Centrale Bank in die fase de rente. Inflatie was immers niet meer het probleem maar de gezondheid van het financiële systeem. De les hieruit is, dat in tijden van crisis de Noorse kroon niet meteen een vluchthaven is.

Blog-20111209-NOK-Fig1

Figuur 1.

Plafond aan de Zwitserse frank

Maar in 2009 herstelde de economie zich in Noord Europa veel beter dan in andere delen van de wereld. Daarop liep de koers van de Noorse kroon ook weer geleidelijk aan op ten opzichte van de € (en daalde dus de zwarte lijn in het bovenste deel van figuur 1). Daarna (vanaf medio 2009) bleef de Noorse kroon zich in een horizontaal kanaal bewegen. De scherpe beweging omlaag en weer omhoog bij B in de figuur (begin september 2011) valt samen met de aankondiging door de Zwitserse Centrale Bank, dat deze een plafond aan de appreciatie van de Zwitserse franc zou stellen. In één van haar periodieke communiqués (macro-rapport oktober 2011) stelde de Noorse Centrale Bank hierover:

The krone has generally remained around the levels projected in the June Report, but has varied widely in periods.

The krone appreciated markedly following the Swiss National Bank’s announcement of a minimum exchange rate for the Swiss franc against the Euro on 6 September, but depreciated again shortly thereafter.”

Hieruit kan worden afgeleid dat de Noorse Centrale Bank geen actief beleid heeft gevoerd in die dagen, doch de markt zijn werk heeft laten doen.

Olie

De Noorse welvaart is in belangrijke mate afhankelijk van de olieprijs. Teneinde meer inzicht te krijgen in het de verhouding van de Noorse kroon tot de € hebben wij daarom in figuur 2 de olieprijs omgerekend in Euro’s (de rode lijn in het onderste deel van de figuur). In deze figuur hebben wij bovendien de kroon versus de € in omgekeerde verhouding getekend (de bovenste, blauwe lijn in de figuur): 100 kroon is nu € 13 waard.

Blog-20111209-NOK-Olie-Fig2

Figuur 2.

Daarnaast hebben wij 4 verticale lijnen in de figuur getekend. Deze lijnen (bij respectievelijk C, D, E en F) zijn geplaatst op punten waar de koers van de Noorse kroon van trendrichting veranderde. De grafiek bevestigt dat het goed is voor de kroon als de olieprijzen (in €’s) stijgen. Maar het is geen correlatie van 100%. Zo steeg de waarde van de kroon in de periode voor 2003 terwijl de olieprijzen vanaf medio 2000 tot in 2003 juist daalden. De kroon haalde die daling vervolgens wel in, maar niet in dezelfde mate als de olieprijzen waren gedaald. De totale fluctuatie van de kroon ten opzichte van de € bedraagt minder dan 20% op en neer, terwijl de olieprijzen niet alleen veel grotere uitslagen laten zien maar bovendien per saldo sinds 2000 bijna verdrievoudigd zijn terwijl de Noorse kroon per saldo nog geen 10% is opgelopen.

Conclusie voor de Noorse kroon

De lange termijn trendDe richting van de markt. Een opwaartse trend wordt gekarakteriseerd door een opeenvolging van hogere bodems en hogere toppen. Een neerwaartse trend wordt gekarakteriseerd door een opeenvolging van lagere bodems en lagere toppen. Copyright Vladeracken van de olieprijzen is stijgend. En het lange termijn beeld van de Noorse kroon ten opzichte van de € is eveneens positief. Korte onrustige periodes in de internationale financiële verhoudingen zijn niet altijd positief voor de kroon, maar die herstelt vervolgens wel weer snel en het korte termijn risico is beperkt tot circa 10% a 15%. Daar staat tegenover dat de kroon niet in gevaar komt als de € uit elkaar valt, of het moet zijn dat de noren een recessie ingaan als gevolg van een depressie in Europa. Maar ook dan hoeft de kroon ten opzichte van de € daar niet onder te leiden. Wat ons betreft is de Noorse kroon dus inderdaad een potentieel alternatief voor beleggers die de € niet vertrouwen.

Obligaties in Noorse kronen

De vraag die zich dan voordoet is hoe u in Noorse kronen kunt beleggen? Om te beginnen kunt u natuurlijk uw bank vragen om een valuta-rekening te openen in Noorse kronen. U krijgt daar echter hoegenaamd geen rente op en bent daarmee volledig afhankelijk van de koersontwikkeling van de Noorse kroon. In feite speculeert u dan uitsluitend op de valutaire ontwikkelingen.

Maar u kunt ook obligaties kopen die in Noorse kronen genoteerd zijn. Wij hebben er een aantal voor u opgezocht op de beurs van Amsterdam en in Luxemburg. Het merendeel is relatief kortlopend, maar dat past gelet op onze rentevisie (zie ons artikel van 2 december 2011 hierover) prima.

Omschrijving ISIN-code Afloopdatum Koers per 7 december 2011 Effectief rendementDe berekening van het rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat. Copyright Vladeracken op obligaties waarbij rekening wordt gehouden met de terugbetalingprijs en de looptijd van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip. Copyright Vladeracken. De berekeningsformule luidt: V = C/(1+R1) +C/{(1+R1)*(1+R2)}+…+ (C+P)/{(1+R1) *(1+R2) *”¦*(1+Rn)} waarbij V = marktprijs/aankoopprijs; C = couponopbrengst; P = hoofdsom; n = aantal jaren; R(..) = effectief rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat. Copyright Vladeracken. Copyright Vladeracken Aflossings-verlies p.j. Coupon
3,75% BNG 2009 per 2013 XS0466829123 25-11-2013 102,80% 2,26% -1,39% 3,75%
3,50% BNG 2010 per 2014 XS0492221147 05-09-2014 103,20% 2,25% -1,14% 3,50%
3,125% EIB 2010 per 2013 XS0475588678 07-01-2013 100,73% 2,44% -0,67% 3,13%
3,875% NWB 2011 per 2016 XS0654470532 03-08-2016 103,14% 3,10% -0,66% 3,875%
6,50% Noorwegen Staat 2002 per 2013 NO0010144843 15-05-2013 107,76% 0,97% -5,06% 6,50%
4,25% Noorwegen Staat 2006 per 2017 NO0010313356 19-05-2017 112,60% 1,62% -2,15% 4,25%
4,25% Volkswagen 2011 per 2014 XS0617259030 15-04-2014 102,07% 3,30% -0,87% 4,25%

Tabel 1.

Het risico van al deze leningen is beperkt, waarbij Volkswagen de “zwakste”debiteur is met een lange termijn S&P-rating van A-. Dat blijkt ook wel uit het effectieve rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat. Copyright Vladeracken dat met 3,39% verhoudingsgewijs hoog is, zeker als bedacht wordt dat deze lening nog slechts 2 1/4de jaar loopt.

De ratingen voor BNG (Bank voor Nederlandse Gemeenten), EIB (Europese InvesteringsBank), NWB (Nederlandsche WaterschapsBank) en Noorwegen zijn allen triple A. De banken vertonen daarbij duidelijk nog enig kredietrisico als het aan de markt ligt, want die betalen meer rente dan de Noorse staat.

De Noorse Staat wordt als bijna net zo betrouwbaar als de Nederlandse staat gezien, want zelfs tot 2017 betaalt Noorwegen slechts 1,62% (ter vergelijking, de Nederlandse overheid betaalt 1,47% voor leningen met een looptijd van 5 jaar) terwijl de Noorse kroon per saldo toch een kleinere munteenheid is dan de €.

BNG en Volkswagen

Wat ons betreft ligt de voorkeur bij de leningen van BNG en die van Volkswagen. De leningen van BNG kunt u ook in Amsterdam krijgen, maar daar zijn ze niet erg verhandelbaar, dus u moet wel (in alle gevallen) met een limiet werken. De lening van Volkswagen kunt u slechts in eenheden van NOK 10.000 krijgen. Deze lening is 1,5 miljard NOK groot (ca € 200 miljoen), dat is niet bijzonder groot en maakt ook deze lening niet makkelijk verhandelbaar. Het feit dat de lening nog maar net is uitgegeven draagt juist weer wel bij aan de verhandelbaarheid. De lening is niet achtergesteld en is uitgegeven door Volkswagen Financial Services NV, de financieringstak van Volkswagen AG.

Den Haag, 9 december 2011
Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken Vermogensbeheer

Disclaimer

De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken BV belegt voor haar eigen cliënten in sommige van de hier genoemde effecten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risico. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten zijn niet risicoloos.

 

0 antwoorden

Plaats een Reactie

Meepraten?
Draag gerust bij!

Geef een reactie

Het e-mailadres wordt niet gepubliceerd. Vereiste velden zijn gemarkeerd met *

Deze website gebruikt Akismet om spam te verminderen. Bekijk hoe je reactie-gegevens worden verwerkt.