German Pellets GMBH – Een Duitse MKB Obligatie – deel 1

(publicatiedatum: 22 mei 2015)

Inleiding

Vermoedelijk heeft u nog nooit van German Pellets GMBH gehoord. Het is wel mogelijk, dat u al eens uw houtkachel (als u die al heeft) heeft opgestookt met een product van dit bedrijf. Het is een feit, dat dit bedrijf druk doende is om een (groeiende) rol te spelen in de opwekking van duurzame energie. Maar dat vergt enorme investeringen waartegenover opbrengsten staan, die over een groot aantal jaren gespreid binnenkomen. En dus is het bedrijf met enige regelmaat op zoek naar nieuwe, externe financiering.

Duitse Mittelstants Anleihen en liquiditeit

Wij hebben op dit platform al eerder geschreven over Duitse Mittelstants Anleihen, de Duitse versie van MKB Obligaties. Zo lieten wij al obligaties van Air Berlin, KTG Agrar en Rickmers de revue passeren. Ditmaal komt een obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip. Copyright Vladeracken aan bod waarvan de uitstaande som in verhouding ook ten opzichte van de obligaties van dit drietal klein is, te weten € 100 miljoen. Dit is wel zo ongeveer het kleinste uitstaande bedrag dat wij willen accepteren. Onze ervaringen met de andere drie obligaties is dat de liquiditeit al beperkt is bij obligaties waar 2 tot drie keer zo veel van uitstaat. Die liquiditeit is met name een probleem wanneer beleggers voortijdig, d.w.z. voorafgaande aan de datum van aflossing, willen uitstappen. Want meestal wil dan elke belegger tegelijkertijd naar de uitgang en is er zo weinig vraag in de markt dat koersdalingen in enkele dagen van meer dan 10% eerder regel dan uitzondering zijn. Voor al dit soort relatief kleine obligaties geldt daarom: spreid uw risico. Als u € 100.000 in een portefeuille met obligaties wenst te beleggen, dan is het verstandig om maximaal € 10.000 per debiteur in dit type obligaties te beleggen. Dat is anders wanneer u bijvoorbeeld obligaties van de Nederlandse staat koopt. Daar staat doorgaans meer dan € 1 miljard per obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip. Copyright Vladeracken van uit en is de liquiditeit uitstekend. Daar kunt u dus op elk gewenst ogenblik verkopen zonder dat u naar een koper op zoek moet en dus ook zonder dat u met plotselinge scherpe koersdalingen geconfronteerd wordt die door het gebrek aan liquiditeit worden veroorzaakt. U bent hiermee dus gewaarschuwd!

Nog een waarschuwing vooraf

In ons artikel over KTG Agrar hebben wij al voor de Duitse markt voor Mittelstants Anleihen gewaarschuwd. Wij haalden toen de heer Martin Hock aan, die begin 2014 in de Franfurter Allgemeine (FAZ.net) opmerkte, dat ruim 20% van deze obligaties fors in koers waren gedaald (meer dan gehalveerd waren). Hij gaf daarbij bovendien aan dat vrijwel al deze obligaties in de periode 2010 – 2013 waren uitgegeven. Dat betekent, dat ruim 20% van de uitgevende instellingen binnen enkele jaren na uitgifte van de obligaties in de problemen is gekomen. Als u dan ook nog bedenkt dat deze obligaties meestal ter vervanging van bankkredieten dien(d)en, dan, zo stelde hij, moet ernstig getwijfeld worden aan de rapporten van banken en creditrating instanties die de emissie van deze obligaties hebben begeleid.

German Pellets GMBH – een regelmatige emittent

Dit bedrijf is echter al langer klant van de Duitse MKB Obligatiemarkt. Sinds 2011 heeft het bedrijf drie leningen uitgegeven met een beursnotering. In 2011 werd de eerste uitgegeven met een omvang van € 80 miljoen en een looptijd van 5 jaar. In 2013 kwam het bedrijf vervolgens met een tweede obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip. Copyright Vladeracken, weer met een looptijd van 5 jaar en een omvang van € 72 miljoen. En in 2014 werd de derde obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip. Copyright Vladeracken uitgegeven met een omvang van € 100 miljoen en een looptijd van wederom 5 jaar. Geen van deze obligaties noteert momenteel beneden pari, maar, zie figuur 1, de oudste heeft al wel, in het eerste jaar van notering, een koers van 80% aangetikt.

Figuur 1 (overgenomen van “BondGuide.de”).

German Pellets GMBH – Het bedrijf

“German Pellets, Energie, die nachwächst” is het logo van dit bedrijf. Het bedrijf is een één-product onderneming. Het maakt houtpellets, geperste houtkorrels bedoeld voor verbrandingsovens voor de opwekking van energie. U moet daarbij niet alleen denken aan verbrandingsovens van grote energiecentrales. Van de website van het bedrijf hebben wij de onderstaande schematische uitleg van een verwarmingskachel voor huis- tuin en keukengebruik overgenomen, die met deze houtkorrels wordt gestookt. Opvallende opmerking in dit verhaal is dat de asproductie slechts 1% van de massa van de verbrande korrels is.

Figuur 2.

Het bedrijf maakt dit soort installaties zelf niet, daar zijn andere ondernemingen mee bezig. Maar inmiddels is ongeveer de helft van de afzet van de pelletproductie van het bedrijf in Europa bestemd voor deze particuliere markt. In Duitsland bijvoorbeeld bestaan zelfs overheidsregelingen in het kader van de verduurzaming en terugdringing van de CO2-uitstoot, die de vervanging van olie- en steenkoolgestookte kachels voor de (centrale) verwarming van het eigen huis door dit soort systemen stimuleren. Eenmaal geïnstalleerd ontstaat een jarenlange afzetmarkt voor de brandstof, de houtpellets.

Merknamen en acquisitiestrategie

Het bedrijf verkoopt haar producten onder merknamen als “German Pellets”, “FireStixx”, “Hot’s”, “German Horse Pellets” en “Anibest”. Het bedrijf is actief op het acquisitiepad. Er worden regelmatig bedrijven aangekocht, meestal vooral om het eigen verkoopnetwerk te ondersteunen en uit te breiden. Het gaat doorgaans om overnames met een acquisitieprijs van tussen de € 1 en € 5 miljoen. Op een balanstotaal van meer dan € 400 miljoen is dat in verhouding overzienbaar. Dit soort acquisities betaalt het bedrijf uit de lopende kasstroom. De uitbreiding van productiecapaciteit is een ander verhaal. Hier gaat het om de opzet van compleet nieuwe fabrieken. Het meest recent zijn fabrieken in de VS in Louisiana en in Texas opgezet. De investeringen hierin zijn veel groter. Deze worden gefinancierd met de uitgifte van de obligatieleningen waar wij het in dit artikel over hebben. De precieze vorm waarin dit gebeurd zullen wij verderop in ons verhaal uitwerken. Van belang is nu dat het bedrijf heeft aangegeven dit tweesporen beleid te willen voortzetten. En dat betekent dat het bedrijf ook in de toekomst regelmatig een beroep zal blijven doen op de kapitaalmarkten. Een goede naam als schuldenaar is dan een eerste vereiste, hetgeen bestaande obligatiehouders meer houvast geeft.

In deel 2 van ons verhaal over dit bedrijf zullen wij verder gaan met de historie van het bedrijf en de risico’s die aan dit bedrijf zijn verbonden en de omzet en winstcijfers die de onderneming heeft laten zien. Daarna, in deel 3, sluiten wij af met de bespreking van de financiële positie van de onderneming en de obligaties van German Pellets, die momenteel ter beurze worden verhandeld.

Den Haag, 22 mei 2015
Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken Vermogensbeheer

www.vladeracken.nl

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken belegt wel en / of heeft belegd in de hier besproken effecten voor haar cliënten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten en conform de hier besproken methodiek en argumenten belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risico. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten vertegenwoordigen een hoog risico.