TKH Group, producent van bandenfabricagemachines – Deel 1

(publicatiedatum: 3 april 2015)

Wij, zoals velen, zijn altijd op zoek naar technologisch innovatieve ondernemingen met een beursnotering. Vorige week schreven wij u al over Nokian Tyres. Dit bedrijf maakt banden. Maar om die banden te maken heb je ook een fabrikant nodig die de machines maakt waarmee je die banden kunt produceren. De grote Westerse bandenfabrikanten ontwikkelen dit soort machines zelf. Maar de kleinere bedrijven (zoals Nokian) hebben onvoldoende machines nodig om de ontwikkeling ervan zelf rendabel te kunnen uitvoeren. En in de rest van de wereld zoals bijvoorbeeld in China worden bandenfabricagemachines ook niet zelfstandig ontwikkeld. Er is dus een markt voor bedrijven die machines bouwen waarmee banden geproduceerd kunnen worden.

MidKapper TKH Group NV

En TKH Group NV, met een notering in Amsterdam, is zo’n producent en wel een van de beste spelers op dit gebied. TKH Group NV is een MidKap-aandeel. Het aandeel is opgenomen in de AMX Midkap Index. Daarmee is het nog geen groot bedrijf, maar ook geen SmallCap meer. Het aantal aandelen dat dagelijks wordt verhandeld ligt momenteel ruim boven de 100.000 stuks. Dat is niet altijd zo geweest, in 2014 varieerde de omzet langere tijd tussen de 30.000 en 60.000 aandelen per dag. Maar daarmee spreekt men toch van een relatief liquide markt waar ook de particuliere belegger zich relatief eenvoudig op kan bewegen.

TKH Group NV

TKH staat voor Twentse Kabel Holding. Van oudsher is het bedrijf een producent van kabels geweest. Nog steeds is het bedrijf actief als producent van glasvezelkabels, kabels voor in-huis telecommunicatiediensten en allerlei soorten apparaten die nodig zijn om kabels te verbinden met elkaar en / of met andere apparaten. Dit onderdeel van het bedrijf is goed voor een omzet (in 2014) van € 165 miljoen, ongeveer 12% van het totaal.

De tweede tak van sport waarin TKH actief is omschrijft zij zelf als “Building solutions”. Hier gaat het om een omzet van € 502 miljoen in 2014, goed voor 37% van het totaal. binnen dit onderdeel gaat het om het gehele pakket van infrastructuur dat binnen een gebouw nodig is om de beveiliging, de telecommunicatie, het energie- en lichtbeheer, maar bijvoorbeeld ook de systemen die nodig zijn in een parkeergarage om volautomatisch te kunnen bepalen welke plekken nog leeg zijn en zo ja hoeveel plekken er dan nog over zijn. De basis van deze systemen is terug te voeren op de algehele bekabeling van gebouwen, waarbij TKH niet alleen de (speciaal)kabels levert, maar in feite probeert het gehele systeem te maken en leveren. In deze divisie vallen ook de (speciaal)kabels die geleverd worden aan de scheepsbouw, spoorwegen, energieleveranciers (waaronder windenergie) etc.

De derde en grootste divisie binnen de groep is de divisie die bandenbouwproductiesystemen maakt en levert. Hier worden overigens ook gespecialiseerde productbehandelingsystemen gemaakt (onder meer voor de medische industrie) en machinebesturingssystemen. De omzet van deze divisie bedroeg in 2014
€ 683 miljoen, ruim 23 procent meer dan het jaar ervoor. Dit is de grootste, maar ook de snelst groeiende divisie van het bedrijf.

Cyclisch bedrijf

TKH Group komt uit een periode van stagnatie. Nadat het bedrijf in de periode na de IT-crisis een tweetal zeer lastige jaren doormaakt (2003 was zelfs een zwaar verliesgevend jaar) is de winst van het bedrijf tussen 2004 en 2008 gestaag gegroeid. Maar in 2009 behaalde TKH een marginaal, maar nog wel net positief resultaat. Ook TKH heeft, zoals vrijwel elk industrieel bedrijf in dat jaar, enorm veel last gehad van het volledig stilvallen van de productie en de investeringen in en door bedrijven in de eerste paar maanden van dat jaar. Vervolgens werd pas in 2011 weer het resultaat over 2008 geëvenaard. En prompt zakte de wereldeconomie in 2012 terug in een recessie, daalde het niveau van de bedrijfsinvesteringen met name in Europa maar ook elders flink en zakte het netto resultaat weer met 40% in. Het is bekend dat het investeringsniveau van bedrijven mede als gevolg van de kredietcrisis meer aan fluctuaties onderhevig is geworden. En dat maakt een onderneming als TKH kwetsbaarder want meer cyclisch.

Technologische vernieuwing

Maar onderliggend heeft het bedrijf wel degelijk zichzelf verder ontwikkeld. De nadruk is meer en meer komen te liggen op technologische innovatie. Zoals wij in de inleiding al zeiden, inmiddels wordt in de markt gesteld dat de bandenbouwmachines van TKH geavanceerder zijn en daarmee dus kostenefficiënter dan de machines die door de grote bandenfabrikanten zelf gebouwd worden. TKH heeft bovendien aangekondigd dat binnen  de komende drie jaar een nieuw type machine op de markt gebracht zal worden onder de naam UNIXX, waarbij de productie van banden nog verder geïntegreerd wordt. Het idee is dan dat de machines niet alleen banden kunnen “assembleren”, maar dat zij dan ook onderdelen, die nodig zijn voor de banden (zoals bijvoorbeeld de kabels die binnen in banden worden aangebracht), kunnen produceren en in de banden kunnen verwerken.

One-product company

Dat TKH goed is op het gebied van bandenproductiemachines heeft ook een keerzijde. Het bedrijf wordt hierdoor hoe langer hoe meer afhankelijk van de autoindustrie en de cyclus daarin. De directie van het bedrijf weet dat en is al enkele jaren actief op het overnamepad. Net als bij Aalberts worden voortdurend kleinere ondernemingen overgenomen die de innovatieve kracht van het bedrijf op technologisch vlak ten goede komen of het bedrijf aan een uitgebreider verkoopnetwerk kunnen helpen. Het idee is daarbij om alle divisies te versterken en te laten groeien.

TKH en Nedap

TKH heeft ook al jaren een belang van circa 5% in Nedap en gaf bij monde van directievoorzitter Van der Lof begin maart opnieuw te kennen geïnteresseerd te blijven in een volledige overname van Nedap. Dat hier nog geen werk van gemaakt is, ligt geheel aan het feit dat Nedap niet wil en dat TKH geen vijandige overname wil doen.

Emissie van nieuwe aandelen

Dat de uitbreiding van het bedrijf via overnames prioriteit heeft wordt ook gestaafd door de aandelenemissie die eind vorig jaar heeft plaatsgevonden. TKH haalde toen € 75 miljoen op uit de markt (tegen een koers van € 24,50 per aandeel) ter financiering van enkele overnames.

Financiering en balans

Daarmee houdt het bedrijf vast aan haar wens om gezond gefinancierd te blijven. Inclusief de kapitaalemissie bedroeg het eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde). Copyright Vladeracken ultimo 2014 € 528 miljoen. Daar stond een lange schuld inclusief belastinglatenties en pensioenvoorzieningen tegenover van € 340 miljoen. Het kort vreemd vermogen bedroeg € 308 miljoen, maar daar stond vlottend werkkapitaal exclusief voorraden tegenover van € 378 miljoen. Het immaterieel actief op de balans (hieronder wordt doorgaans de goodwill op acquisities geschaard) bedroeg ultimo 2014 € 352 miljoen. Daarmee is de onderneming redelijk scherp gefinancierd. immers, als alle schulden tegenover het eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde). Copyright Vladeracken gezet worden dan is de rato 1,23. Maar wanneer rekening gehouden wordt met de relatief liquide positie van het werkkapitaal, dan valt de financiering alleszins mee. Onder 0,5 komt de verhouding schuld / totaal vermogen echter niet en dat zien wij wel graag. Maar bij bedrijven die veel acquisities uitvoeren is dat een zeldzaamheid.

Risico van acquisities

En daar ligt dan ook een tweede risico bij het bedrijf naast het cyclische karakter van de autoindustrie. De goodwill op de balans is hoog. Als acquisities achteraf te duur blijken te zijn geweest en / of er onvoldoende voordeel uitgehaald wordt, dan kan het bedrijf daar fors voor worden afgestraft. De beloning daarentegen zou moeten liggen in een versnelde groei van omzet en resultaat in de komende jaren.

Tot zover ons eerste deel over TKH. Volgende week trekken wij onze conclusies en sluiten wij het verhaal af.

Den Haag, 3 april 2015
Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken Vermogensbeheer

www.vladeracken.nl

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken belegt en/of heeft belegd in de hier besproken effecten voor haar cliënten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten en conform de hier besproken methodiek belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risico. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten zijn niet risicoloos.