Depfa probeert u uit te kopen

(publicatiedatum: 7 december 2012)

Op 9 november jongstleden schreven wij een stuk over de Depfa Funding Trust II Securities die jaren geleden onder meer via ABN Amro aan Nederlandse beleggers zijn verkocht. Wij schreven het stuk in het kader van onze aandacht voor eeuwigdurende al dan niet cumulatief preferente aandelen.

Op 20 november 2012 heeft Depfa een persbericht gepubliceerd waarin zij een openbaar bod uitbrengt op de uitstaande Funding Trust Securities. Beleggers moeten uiterlijk volgende week (14 december 2012) aangegeven hebben of zij op het bod willen ingaan. Reden genoeg om op deze effecten nog even terug te komen.

Onze conclusie begin november luidde:
“Als belegging voor iemand die deze stukken niet heeft en vandaag zou willen kopen gelden de Depfa II perps als een “alles of niets” investering en pleit het technische plaatje tegen aankoop op dit moment.
Als de rentebetalingen hervat worden zal de koers snel weer terug naar 70% a 100% kunnen. Stel dat de koers oploopt tot 70% in oktober 2015 dan is het jaarlijkse rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat. Copyright Vladeracken ruim 25% zelfs als er tot dan geen rente betaald wordt. Maar Depfa kan in of na 2015 alsnog failliet gaan en dan zal de gehele investering in Depfa II perps verloren gaan.
Wie de stukken niet heeft wacht eerst een uitbraakEen koerssprong, die optreedt als een aandeel een bepaald koerspatroon verlaat of een belangrijke trendlijn doorbreekt. Copyright Vladeracken uit het getekende kanaal af.

Beleggers die de stukken al in portefeuille hebben kunnen nog even afwachten om te zien of de test van de weerstand die nu tussen 36% en 40% ligt tot een uitbraakEen koerssprong, die optreedt als een aandeel een bepaald koerspatroon verlaat of een belangrijke trendlijn doorbreekt. Copyright Vladeracken leidt of niet. Breekt de koers door de weerstand omhoog, dan blijft de belegger zitten en / of koopt bij, daalt de koers opnieuw, dan hoeft nog niet gevreesd te worden voor het ergste, maar zal het geduld wel verder op de proef gesteld gaan worden.”

Depfa Bank plc en de Depfa Funding Trusts

Over Depfa Bank plc hebben wij in ons artikel destijds uitgebreid geschreven, wij volstaan daarom met een verwijzing naar dat artikel en met een herhaling van enkele opmerkingen over de balans en de omvang van de uitstaande effecten van de Depfa

Kredietkwaliteit van Depfa

Depfa publiceert op haar website kredietrapporten van onder meer Fitch en Moodys over haar eigen financiële conditie. De laatste is van Fitch en dateert van 27 november jongstleden. Depfa moet eind 2014 op eigen benen staan. Lukt dat niet (en Fitch denkt dat dit niet gaat lukken), dan zal Depfa moeten worden geliquideerd, aldus dit rapport. Per 30 juni 2012 had Depfa nog € 88 miljard aan kredieten op haar balans staan, € 42 miljard minder dan ultimo 2011. Dit bedrag is gefinancierd met € 86 miljard schuld en € 2 miljard eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde). Copyright Vladeracken. Fitch verwacht dat het resultaat op de uitstaande kredietportefeuille van Depfa voor de aandeelhouders marginaal zal zijn, waarbij moet worden aangetekend dat dit jaar het resultaat tot en met het 3de kwartaal positief is geweest. De blootstelling aan Griekenland en Portugal is nihil, maar er stond nog € 7,7 miljard op de balans aan leningen aan Ierland, Italië en Spanje per 30 juni 2012. Omdat Depfa geen spaargelden aantrekt / heeft aangetrokken is Depfa helemaal afhankelijk van extern krediet voor haar financiering. Over ongeveer een jaar komt een flink stuk van deze financiering voor herfinanciering in aanmerking met het risico dat niemand deze financiering op zich wil nemen. Hiertegenover stond een eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde). Copyright Vladeracken van € 2,1 miljard waarvan € 1,2 miljard bestaat uit Depfa perps. Veel ruimte voor ongelukken is er dus nog steeds niet.

Fitch schat in dat het belangrijkste risico voor Depfa bestaat uit de exposure aan de Zuidelijke landen. Mocht zich in de kredietportefeuille nog een stevige afschrijving voordoen, dan kan het eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde). Copyright Vladeracken zomaar verdwenen zijn.

Bod op de Funding Trust aandelen

Depfa heeft een bod uitgebracht op het gehele uitstaande kapitaal aan Funding Trust niet-cumulatieve preferente aandelen. Depfa biedt 29% plus een bonus als u instemt van 1% ofwel 30% per aandeel van nominaal € 1.000. Er wordt geen rente vergoed. Maar het bod is vrijwillig. Houders mogen zich aanmelden maar hoeven dat niet. En hier is dan meteen uw dilemma. Als iedereen mee doet, dan verdient Depfa aan deze actie € 840 miljoen, geld dat direct toekomt aan de aandeelhouders van Depfa. En dat is via de Duitse kredietwaakhond Soffin de Duitse overheid, die destijds het hele kaartenhuis van het Duitse Hypo Real Estate Holding AG van de ondergang heeft gered.

Wie niet mee doet, kan er zeker van zijn dat er geen rente uitgekeerd wordt en dat hij / zij blijft zitten met slecht verhandelbare effecten. Daarnaast loopt u het risico dat het nog jaren gaat duren voordat Depfa geliquideerd is. Maar de kans blijft bestaan dat u uiteindelijk 100% van uw investering terugkrijgt tegen 30% nu.

Technische positie

Figuur 1.

Zoals wij dat op 9 november schreven is de koers even 36% geweest om vervolgens onder dit niveau een correctieEen daling van de koersen met van tenminste 10%. Copyright Vladeracken in te gaan. Maar nadat Depfa zelf met een bod is uitgekomen is de koers rond 31% blijven liggen waarbij de omzet is geëxplodeerd. Wie de kopers zijn is ons niet duidelijk, maar zij zijn bereid meer te betalen dan wat Depfa heeft geboden. En dat is vreemd. Het wijst er op dat er beleggers zijn die vertrouwen hebben in een betere uitkomst.

Conclusies voor beleggers

Als u in staat bent om uw belegging geheel af te schrijvenHet verkopen van een Call of een Put die men niet in bezit heeft. Copyright Vladeracken zonder dat uw levensstandaard er (in negatieve zin) door beïnvloed wordt, dan is er wat voor te zeggen om te blijven zitten. Als u van zins bent om de stukken aan te bieden, verkoop ze dan met een limiet tegen 31,5%. Er is immers kennelijk een markt voor en uw transactiekosten zijn doorgaans laag genoeg om het voordeel ten opzichte van de geboden 30% nog te kunnen incasseren.

Wie de stukken niet heeft moet zeker niet beginnen aan het kopen van de stukken, kijkt u maar eens wat er met de ING perpetual securities 2 en 3 is gebeurd nadat ING op deze effecten een bod had uitgebracht. In eerste instantie daalde de koers stevig en inmiddels is de koers weliswaar hersteld, maar selchts tot op het niveau van het toenmalige bod.

Ten slotte kunt u ook overwegen om de stukken nu te verkopen en vervolgens de opbrengst in soortgelijke effecten van ING en SNS te beleggen. Die staan ook fors onder de nominale waarde en daar wordt nog wel rente op betaald.

Den Haag, 7 december 2012
Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken Vermogensbeheer

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken belegt niet en/of heeft niet belegd in de hier besproken effecten voor haar cliënten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten en conform de hier besproken methodiek belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risico. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten vertegenwoordigen een hoog risico.